7月13日，上海世茂股份有限公司（下称“世茂股份”，600823.SH）公告称，今年 1-6 月，公司房地产销售签约面积约 40 万平方米，同比减少31%；销售签约金额约 94 亿元，同比减少 23%。

从年度销售目标完成度来看，世茂股份仅完成年度目标的35%。而在2019年，世茂股份同样未完成年度计划，当年签约销售面积和销售金额仅完成年度计划的 80%和 81%。

更为值得关注的是，受销售目标不及预期和毛利率下滑影响，世茂股份的净资产收益率也大幅低于同行房地产企业。

　营收和净利增幅低于总资产增幅

此前数日，世茂股份公告称，董事、总裁刘赛飞因个人原因，于 2020 年 7 月 8 日向公司董事会提交了辞职报告，申请辞去公司董事、总裁职务，并不再担任公司任何职务。

某房地产行业资深人士指出，虽然公告并未说明总裁辞职是否和公司经营有关系，但从近期的经营状况看，世茂股份的经营状况难言优异。

据《财经涂鸦》了解，世茂股份的实际控制人为许荣茂，截至今年一季度末，许荣茂通过其全资子公司 Shiying FinanceLimited和 Gemfair InvestmentsLimited 合计间接持有近70%的股权。

财务数据显示，截至2017年末、2018 年末、2019 年末及 2020 年 3 月末，世茂股份的总资产分别为 919.18 亿元、1，083.20 亿元、1，275.64 亿元和 1，303.42 亿元，增幅明显。

不过，虽然资产规模在增加，但营业收入和净利润却未能实现相应的增长，尤其是2020年的一季度的营收和净利均不足上年全年的15%。

截至 2017 年末、2018 年末、2019年末及 2020 年 3 月末，世茂股份的营业总收入分别为 186.67 亿元、206.74 亿元、214.49 亿元和 28.07 亿元，实现归属于母公司股东的净利润分别为22.25 亿元、24.04 亿元、24.30亿元和 2.15 亿元。

据了解，世茂股份的主要收入来源于商业物业的开发和运营，而商业物业运营板块的业务收入将直接影响经营业绩。

从营业收入的增幅来看，世茂股份2020年1-3月的营业收入较2019年度同期下降11.91%，除了因疫情及结算物业的类型、地域、价格等因素影响外，世茂股份还指出，一二线城市的高端商业及写字楼物业陆续面市，不动产运营服务业竞争日趋激烈，租户议价能力提高；同时宏观政策的不确定性也会给企业的经营带来不利影响。

营业收入的波动导致世茂股份还面临经营现金流量波动较大的风险，尤其是今年一季度，经营活动产生的现金流量净额直接降为负值。2017 年、2018 年、2019 年及 2020 年 1-3 月，世茂股份的经营活动产生的现金流量净额分别为 42.50 亿元、39.78 亿元、47.11亿元和-7.94 亿元。

对于经营性现金流量净额波动幅度较大的原因，世贸股份解释称，主要在于商业物业运营业务单个项目规模较大，大规模的开发投入计入经营性支出，导致经营性现金流出较大；且公司项目开发周期较长，经营性现金流出和流入存在阶段性的不匹配。

有机构研究认为，如果世茂股份未能合理控制商业物业的资金投入和现金回流速度，极易影响偿债能力。

　净资产收益率大幅低于同行，偿债压力大

短期负债占比较高导致世茂股份的短期偿债压力较大，而净资产收益率大幅低于同行导致世茂股份的净利难以实现快速增长。

从负债总额及资产负债率来看，截至 2017 年末、2018 年末、2019年末及 2020 年 3 月末，世茂股份的负债总额分别为 572.91 亿元、635.26 亿元、793.60 亿元和 821.37 亿元，资产负债率分别为 62.33%、58.65%、62.21%和 63.02%。

从短期偿债压力来看，截至2017年末、2018年末、2019年末及2020年3月末，世茂股份的流动负债占总负债的比例分别为68.66%、70.10%、78.89%和72.85%。

2017-2019 年，因流动负债增加，世茂股份的负债规模呈持续增加趋势，截至 2019 年底，负债规模为 793.60 亿元，较年初增长 24.93%，其中流动负债占 78.89%，非流动负债占21.11%，负债结构以流动负债为主。

来源：联合信用评级

联合信用评级报告预计，从债务期限分布看，截至2019 年底，世茂股份债务主要集中在2020 年到期，且当年存在较大规模的债券到期，公司在 2020 年存在一定债券偿付压力。

世茂股份在公告中称，由于业务主要以商业物业运营为主，同时融合了购物中心、主题乐园和物业管理等多元业态，而多业态运营尤其是商业物业运营需要大量资金支持。虽然公司能够较好地控制短期债务水平，保证到期足额偿付，但仍可能面临短期偿付压力。

联合信用评级分析指出，公司在建项目规模较大，主要分布于二线城市，尚需投资规模较大，综合考虑公司每年签约销售金额、可能的土地投资及到期债务等情况，公司存在较大的资金压力。

有业内人士认为，存货销售慢、销售价格下滑或成本无法实现有效下降，都将导致主营业务毛利率恶化，对偿债能力带来负面影响。

此外，世茂股份还存在营运效率下降的风险。2017-2019 年，受存货增长及深圳龙岗项目逐步施工部分转入投资性房地产影响，公司流动资产周转率、总资产周转率和存货周转率均呈下降态势，流动资产周转率分别为 0.35 次、0.32 次 和0.30 次，总资产周转率分别为 0.21次、0.21次和 0.18 次，存货周转率分别为 0.33 次、0.27次和 0.27 次。

联合信用评级报告还表示，与同行业上市公司比较，世茂股份的经营效率指标处于一般水平。

从毛利率情况看，2017 年、2018 年、2019 年及 2020 年 1-3 月，世茂股份主营业务毛利率分别为44.91%、44.56%、35.01%和 39.60%，尤其是2019 年的主营业务毛利率同比下降 11.23 个百分点。

毛利率的下滑导致世茂股份的资产收益率也下滑明显。2017-2019 年，世茂股份的总资产收益率为 4.32%、4.72%和 4.54%，而今年一季度，总资产收益率则大幅下滑至0.37%。2017-2019 年，世贸股份的净资产收益率为 11.53%和 11.90%和8.26%，今年一季度则下降至1.01%。

来源：联合信用评级

联合信用评级认为，与同行业公司比较，世茂股份的总资产报酬率与销售毛利率处于一般水平，净资产收益率处于较低水平。